Sijoitusmaailman totuus on, että markkinat liikkuvat sykleissä, ja nousumarkkinat päättyvät väistämättä laskusuhdanteeseen tai jopa romahdukseen. Nykyiset härkämarkkinat rikkoivat kaikkien aikojen pisimpään kestäneiden ja toisen maailmansodan jälkeen parhaiten kehittyneiden markkinoiden ennätykset jo marraskuussa 2019. Vuoden 2020 alussa tapahtui lyhytkestoinen markkinoiden romahdus, joka tunnetaan nimellä Coronavirus Crash. Se unohtui huhtikuun alkuun mennessä, ja nousukausi jatkui läpi maailmanlaajuisen pandemian syvyyksien, epävakaan vaalikauden, presidentin toisen viraltapanon ja Yhdysvaltain Capitoliin tunkeutuneen väkijoukon.

Nyt kaikki odottavat seuraavaa suurta notkahdusta. Mutta miten sen huomaa ennen kuin se iskee? Yksi tapa on tarkastella CAPE-suhdetta, jonka Nobel-palkittu taloustieteilijä Robert Shiller Yalen yliopistosta on kehittänyt mittaamaan, nouseeko osakkeen hinta nopeammin kuin yhtiön tulos oikeuttaa. Jotkut käyttävät CAPE-suhdetta määrittämään, ovatko markkinat kokonaisuutena aliarvostettuja, jolloin niiden pitäisi nousta korkeammalle, vai yliarvostettuja, mikä viittaa siihen, että ne ovat matkalla kohti romahdusta.

S&P 500 -indeksin CAPE-suhde tammikuun 2021 lopussa oli 33.74. Se saavutti silloisen ennätyksensä 28 juuri ennen markkinoiden romahdusta vuonna 2008.

CAPE:n ja pörssiromahdusten ymmärtäminen

Kurssi-tulos-suhde eli P/E-suhde (Price-to-Earnings ratio) eli P/E-arvo (Price-to-Earnings ratio) on yksi tärkeimpiä osakkeen tämänhetkistä arvoa kuvaavia mittareita. Se on osakkeen tämänhetkinen hinta verrattuna sen osakekohtaiseen tulokseen. Sijoittajat tarkastelevat siitä kahta versiota, joista toisessa verrataan osakkeen hintaa sen tulokseen viimeisten 12 kuukauden ajalta ja toisessa hintaa sen ennustettuun tulokseen seuraavien 12 kuukauden ajalta.

Keskimääräisen osakkeen P/E-suhde on noin 15x eli 15-kertainen sen tulokseen verrattuna. Mitä korkeampi luku on, sitä kalliimmalta osake näyttää. Mitä alhaisempi luku on, sitä paremmalta ostokohteelta se vaikuttaa.

Suhdannekorjattu hinta/voitto-suhde eli CAPE on muunnelma tästä kaavasta, minkä vuoksi sitä kutsutaan joskus Schillerin P/E-suhteeksi tai P/E 10:ksi. Siinä verrataan osakkeen tämänhetkistä hintaa sen reaaliseen osakekohtaiseen tulokseen viimeisten 10 vuoden aikana keskimäärin ja inflaatiokorjattuna. Tämä tasoittaa markkinoiden heilahteluja ja antaa oletettavasti realistisemman kuvan siitä, onko osake ylihinnoiteltu vai aliarvostettu, kun otetaan huomioon sen reaalinen kehitys ajan mittaan.

CAPE-suhdeluku voidaan laajentaa koskemaan koko markkinoita tai kohtuullista edustusta markkinoista, kuten S&P 500 -indeksiä. Kun lukua seurataan läpi historian, voidaan havaita, että luku saavutti silloisen ennätyslukemansa 30 juuri ennen vuoden 1929 suurta romahdusta, jonka jälkeen se putosi yksinumeroiseksi. Se nousi ennätyksellisen lähelle 45:tä juuri ennen vuoden 2000 dotcom-romahdusta ennen kuin se putosi 15:een. Vuoden 2020 lopussa se oli 33,82.

CAPE:n haitat

Jälkikäteen tarkasteltuna näyttää siltä, että CAPE-suhdeluku ennusti tarkasti vuoden 1929 suuren romahduksen ja dotcom-romahduksen. Vaikka näin olisikin, CAPE-luvusta ei voida kehittää sijoittajille mitään vakaita kaupankäyntisääntöjä, jotka kertoisivat täsmällisesti, milloin kannattaa ostaa tai milloin myydä. Se voi osoittautua jälleen oikeaksi. Tai sitten ei.

”On yksi asia rakentaa ennusteita jälkikäteen, kun tarkastellaan vakiintunutta historiaa, mutta aivan toinen asia tehdä se ennen kuin tiedot saapuvat”, huomauttaa Morningstarin tutkimuksesta vastaava varatoimitusjohtaja John Rekenthaler.

Ja on syytä huomata, että Shiller itse sanoi joulukuun alussa vuonna 2020, että osakkeiden hinnat ”eivät ehkä olekaan niin absurdeja kuin jotkut luulevat.” Hän viittasi äärimmäisen matalien korkojen vaikutuksiin, jotka tekevät osakkeista houkuttelevia korkeammilla hinnoilla, erityisesti joukkovelkakirjalainoihin verrattuna.

CAPE:n nouseva trendi

Jokatapauksessa S&P 500:n CAPE on ollut enemmän tai vähemmän nousevalla käyrällä jo vuosisadan ajan, ja joidenkin mielestä se saattaa olla perusteltua.

Sijoitusjohtaja Rob Arnottin, Research Associatesin perustajan, puheenjohtajan ja toimitusjohtajan, mukaan tämä nousujohteinen kehityskaari oli järkevä aikana, jolloin Yhdysvallat eteni lähinnä kehittyvistä markkinoista maailman hallitsevaksi taloudeksi. Jo pelkästään tämä voisi hänen mielestään oikeuttaa amerikkalaisosakkeiden kasvavan tuloskertoimen.

Vaikka CAPE:n nykyinen arvo on pitkän aikavälin trendiviivansa yläpuolella, ero on paljon pienempi kuin vuonna 1929, kuten Arnottin yksityiskohtainen tutkimuspaperi osoittaa.

Lisäksi 1930-luvulla määrätyt uudistukset, kuten arvopaperimarkkinoita valvovan SEC:n (Securities and Exchange Commission) perustaminen ja tiukempien tilinpäätösraportointistandardien määrääminen, todennäköisesti auttoivat nostamaan CAPE-arvoa lisäämällä luottamusta Yhdysvaltain markkinoihin. Raportoitujen voittojen laatu on nykyään todennäköisesti paljon parempi kuin vuonna 1929. Näin ollen vuoden 1929 CAPE:n arvo voi olla aliarvostettu, koska sen nimittäjä, yritysten raportoidut voitot, voi olla yliarvostettu nykypäivän standardeilla.

Loppujen lopuksi CAPE on loppujen lopuksi katsaus taaksepäin 10 vuoden yritystuloksiin. Nykyään sijoittajat perustavat valintansa, oikein tai väärin, odotuksiinsa tulevista voitoista.

Vuoden 1929 romahdus

Robert Shiller ei ollut vielä edes syntynyt vuoden 1929 romahduksen aikaan, mutta nyt tiedämme, että hänen CAPE-kertoimensa olisi juuri ennen sitä nostanut osakkeet ennätystasolle 30. Silloin päättyivät 10 vuotta kestäneet härkämarkkinat, jotka olivat alkaneet noin 5:n suhdeluvulla. Tämä on suunnilleen se taso, jolle ne palasivat, kun pöly laskeutui vuonna 1930.

Vuoden 1929 suuri romahdus yhdistetään useimmiten osakekurssien romahdukseen kahtena peräkkäisenä kaupankäyntipäivänä, mustana maanantaina ja mustana tiistaina 28. ja 29. lokakuuta 1929, jolloin Dow laski 13 prosenttia ja 12 prosenttia. Tämä kaksoiskatastrofi oli kuitenkin vain dramaattisin episodi pidempiaikaisilla karhumarkkinoilla.

Vuonna 1929 taloustieteilijät eivät voineet osoittaa nousevaan CAPE-suhteeseen selittääkseen suuren romahduksen, mutta sille esitetyt syyt, niin silloin kuin nytkin, olivat järkeviä. Sijoittajien irrationaalinen ylenpalttisuus nosti osakekurssit kestämättömälle tasolle. He luulivat, että taloudellinen nousukausi ei koskaan päättyisi. Rohkeimmat sijoittajat menivät pitkälle ja ostivat marginaalilla. Ja mielenkiintoista kyllä, korot tekivät lainanotosta halpaa, mikä rohkaisi keinottelua.

Suurromahdusta pidetään yhtenä 1930-luvun suuren laman puhkeamiseen vaikuttaneena tekijänä.

”Tahattomat ja ei-toivotut seuraukset”

Huolissaan osakemarkkinoilla tapahtuneesta keinottelusta Yhdysvaltain keskuspankki reagoi aggressiivisesti kiristämällä rahapolitiikkaansa vuodesta 1928 alkaen. Fed ilmeisesti ajatteli, että tämä hillitsisi hieman keinottelua, mutta ei kuitenkaan aiheuttaisi liikaa haittaa markkinoille kokonaisuutena. Sen sijaan se saattoi hyvinkin myötävaikuttaa suureen romahdukseen, kuten Fedin nykyaikainen tutkimus osoitti. Vielä pahempaa oli se, että Fed piti rahan tiukassa paikassa romahduksen jälkeen, mikä luultavasti pitkitti ja pahensi finanssikriisiä

Lisäksi vuonna 1929 Fed harjoitti politiikkaa, jonka mukaan se kielsi luotonannon pankeilta, jotka olivat myöntäneet lainoja pörssikeinottelijoille. Fed päätteli, että pörssikeinottelu vei rahaa pois tuottavista käyttötarkoituksista, jotka hyödyttivät amerikkalaista teollisuutta ja kauppaa.

”Rahoituskuplien havaitseminen ja tyhjentäminen on vaikeaa”, Fedin historiikki vuoden 1929 romahduksesta päättelee. ”Rahapolitiikan käyttämisellä sijoittajien ylenpalttisuuden hillitsemiseksi voi olla laajoja, tahattomia ja ei-toivottuja seurauksia.”

Pelikirja kriisin vahinkojen rajoittamiseksi

Lokakuussa 1929, kriisin pahimpien päivien jälkimainingeissa, New Yorkin keskuspankki Federal Reserve Bank of New York harjoitti aggressiivista likviditeetin ruiskuttamista suurimpiin newyorkilaisiin pankkeihin. Siihen sisältyi valtion arvopapereiden ostoja avoimilta markkinoilta sekä nopeutettua lainanantoa pankeille alennetulla diskonttokorolla.

Toiminta oli tuolloin kiistanalaista. Sekä Yhdysvaltain keskuspankin johtokunta että useiden muiden alueellisten keskuspankkien puheenjohtajat väittivät, että New Yorkin keskuspankin pääjohtaja George L. Harrison oli ylittänyt toimivaltansa.

Se on kuitenkin nykyään hyväksytty pelikirja pörssiromahdusten aiheuttamien vahinkojen rajoittamiseksi, todetaan Federal Reserven historian mukaan.

Vuoden 1987 pörssiromahduksen jälkeen Fed siirtyi puheenjohtaja Alan Greenspanin johdolla aggressiivisesti lisäämään likviditeettiä erityisesti tukeakseen arvopaperiyhtiöitä, joiden oli rahoitettava suuria arvopaperivarastoja, jotka ne olivat hankkineet täyttämällä asiakkaidensa myyntitoimeksiantojen vyöryn.

CAPE-suhde ja muut pörssiromahdukset

Vastauksena vuoden 2008 finanssikriisiin Fed aloitti puheenjohtaja Ben Bernanken johdolla aggressiivisen ekspansiivisen rahapolitiikan, jonka tarkoituksena oli tukea rahoitusjärjestelmää, arvopaperimarkkinoita ja taloutta laajemmin. Tätä strategiaa, joka perustuu valtion joukkovelkakirjalainojen valtavaan ostamiseen korkotason painamiseksi lähelle nollaa, kutsutaan yleisesti määrälliseksi keventämiseksi.

Greenspan kuuluu niihin, jotka varoittavat nyt, että jatkamalla tätä kevyen rahan politiikkaa vuosia sen jälkeen, kun vuoden 2008 kriisi oli saatu pysäytetyksi, Yhdysvaltain keskuspankki on synnyttänyt uusia finanssihyödykekuplia.

New Yorkin pörssi (NYSE) ja Chicagon Mercantile Exchange (CME) ottivat vuoden 1987 romahduksen seurauksena käyttöön niin sanotut katkaisijat, jotka pysäyttävät kaupankäynnin hintojen jyrkän laskun jälkeen. Näiden turvatoimien tarkoituksena on hidastaa paniikkimyyntiaaltoa ja auttaa markkinoita vakautumaan.

Uusi aikakausi, uudet riskit

Kaikki edellä mainitut seikat saattaisivat saada sinut päättelemään, että mikään ei muutu Wall Streetillä. Näin ei kuitenkaan täysin ole, hyvässä ja pahassa.

Tietokonepohjainen ohjelmakauppa, joka aiheutti nopeat hurjan myynnin aallot vuonna 1987 sekä myöhemmät rajut markkinalaskut, kuten Flash Crash, on nopeutunut ja levinnyt yhä laajemmalle. Lopputulos on, että tietokonepohjaiset kaupankäyntialgoritmit saattavat olla yksi suurimmista uhkista tämän päivän markkinoille.

Vuoden 1929 kokemusten jälkeen Yhdysvaltain keskuspankki Fed on ymmärrettävästi ollut vastahakoinen kiristämään rahapolitiikkaa yrittäessään purkaa varallisuuskuplaa. Se on kuitenkin myös yhä enemmän huolissaan inflaation kurissa pitämisestä. Mikä tahansa virhearviointi, joka nostaa korkoja liian korkealle ja liian nopeasti, voi aiheuttaa taantuman ja lähettää sekä osakkeiden että joukkovelkakirjojen kurssit syöksymään alaspäin.

Lisäksi yhä enemmän toisiinsa kytkeytynyt maailmantalous tarkoittaa, että kipinä, joka sytyttää pörssin syöksyn Yhdysvalloissa, voi syttyä missä päin maailmaa tahansa.

Pörssiromahduksen usein kysytyt kysymykset

Miksi pörssimarkkinat romahtivat vuonna 2020?

Vuoden 2020 pörssiromahdus tunnetaan yleisesti Coronavirusromahduksena, ilmeisistä syistä. Noin 20.2.-7.4. välisenä aikana osakekurssit vetäytyivät, ennen kuin ne palasivat härkämarkkinoille ja nousivat uusiin ennätyskorkeuksiin.

Kurssiromahduksen syyt ovat selvät: Coronavirus-pandemia oli ja on maailmanlaajuinen talouskriisi sekä inhimillinen tragedia. Yritykset kansainvälisistä hotelliketjuista kulmakuppiloihin tuhoutuivat. Työttömyysluvut nousivat räjähdysmäisesti.

Suurempi kysymys on, miksi markkinat toipuivat niin nopeasti? Foreign Policy -lehti päättelee, että Wall Street on eri planeetalla kuin Main Street. Asiantuntijat, joita se kysyi, totesivat, että indeksit painottuvat vahvasti joustaviin teknologiaosakkeisiin. Yhdysvaltain keskuspankki on pitänyt lainakorot alhaisina, mikä on tehnyt rahasta halpaa. Sijoittajat odottavat pandemian jälkeistä noususuhdannetta. Syitä on monia, ja syyt, miksi ei, eivät vain kaikuneet Wall Streetillä.

Tuleeko pörssiromahdus vuonna 2021?

”Kukaan ei tiedä mitään”. Tämä käsikirjoittaja William Goldmanin klassinen sitaatti kiteytti Hollywoodin ammattilaisten kollektiivisen kyvyn arvata, tuleeko elokuvasta hitti vai surkea.

Syyskuun 3. päivänä 1929 saavutettuaan huippunsa 381,17:n arvossa Dow-indeksi saavutti lopulta pohjan heinäkuun 8. päivänä 1932 41,22:n arvossa, mikä merkitsi 89 prosentin kumulatiivista tappiota. Kesti 23. marraskuuta 1954 – yli 25 vuotta myöhemmin – ennen kuin Dow saavutti jälleen romahdusta edeltäneen huippunsa.

Samaa voisi sanoa rahoitusalasta vuonna 2021.

Mitkä ovat pörssiromahduksen syyt?

Vuoden 1929 suurelle romahdukselle annetut syyt ovat olleet läsnä jokaisessa markkinaromahduksessa ennen sitä ja sen jälkeen. Sijoittajien liiallinen innostus nostaa osakekurssit tasolle, joka on irrallaan todellisuudesta. Varoitusmerkit jätetään huomiotta. Ja sitten eräänä päivänä markkinatunnelmat muuttuvat, ja syntyy paniikki.

On myös tämä markkinoiden peruslaki: Ne liikkuvat sykleissä, jotka nousevat ja laskevat ja nousevat taas.

Voitko menettää kaikki rahasi pörssiromahduksessa?

Häviät koko sijoituksesi osakkeeseen vain, jos sen liikkeeseen laskeva yritys menee konkurssiin ja sen osakekurssi laskee nollaan. Voit menettää kaikki voittosi ja suuren osan sijoittamastasi pääomasta, jos myyt osakkeen heti laajan markkinaromahduksen jälkeen. Jos pidät osakkeesta kiinni, se saattaa saada arvonsa takaisin ja vielä vähän enemmänkin.

Tämän sanottuasi voit mennä täysin vararikkoon harrastamalla riskialttiimpia strategioita, kuten marginaaliostoja, jotka tarkoittavat rahan lainaamista osakkeiden ostamista mahdollisten voittojen (tai tappioiden) moninkertaistamiseksi.

Mitkä ovat pörssimarkkinoiden romahduksen varoitusmerkkejä?

Syy siihen, että Robert Shillerin CAPE-suhde saa nykyään niin paljon huomiota, on se, että sitä pidetään mahdollisena varoitusmerkkinä osakemarkkinoiden romahduksesta. Korkeaa lukua pidetään varoitusmerkkinä siitä, että osakkeiden hinnat ovat liian korkeat verrattuna niiden edustamien yritysten todellisiin tuloksiin. Vuoden 2020 lopussa S&P 400 CAPE-suhdeluku oli 33,82 eli 33.82-kertainen keskiansio viimeisten 10 vuoden ajalta inflaatiokorjattuna. Se oli 28 juuri ennen vuoden 2008 markkinaromahdusta.

Se on varoitusmerkki, mutta merkki ei ole varmuus. Kukaan ei voi sanoa lopullisesti, milloin seuraava laskusuhdanne osakemarkkinoilla tapahtuu.

The Bottom Line

Ei kukaan ajoita markkinoita täydellisesti. Toisin sanoen ei ole mahdollista ennustaa tarkasti, milloin jokin osake tai markkinat yleensä saavuttavat matalimman tai korkeimman pisteen.

Se ei ole koskaan estänyt ketään yrittämästä. S&P 500:n CAPE-suhde on vain yksi monista keinoista, joita sijoittajat käyttävät apuna arvioidessaan, ovatko osakkeiden hinnat perusteltuja niiden tuottoihin nähden vai ovatko ne matkalla kohti romahdusta.

Totta kai laskusuhdanne tulee. Milloin se tapahtuu ja voidaanko sitä pitää romahduksena vai lievempänä laskuna, on avoin kysymys. Mutta markkinoiden nousujen ja laskujen sykli on sijoittajan elämän tosiasia.

Yksi toinen asia, joka kannattaa pitää mielessä: Menetät takuuvarmasti rahaa markkinoiden romahduksessa vain silloin, kun lukitset tappiosi myymällä heti sen jälkeen. Se on syklin luonne.